中青旅(600138)重大事件快评：古北水镇序幕开启 卓越品质奠定成长
事项：
2013年10月28日，中青旅古北水镇项目体验开放。2013年10月30日至10月31日，我们走访了中青旅古北水镇景区，并与公司执行总裁刘广明、董事会秘书王蕾以及其他古北水镇部分工作人员进行了沟通交流。
评论：
古北水镇：“优秀品质+优越位臵”决定其中长期成长无忧
1、古北水镇——多元化、复合定位的旅游目的地。总体来看，古北水镇景区规划面积9平方公里，建筑面积45万平方米，总投资40亿元。景区内部，山水、长城、民俗文化、北方建筑完美融合，立足于观光旅游、休闲度假、商务会展等多元化复合定位，有望成为观赏性、参与性、体验性、实用性为一体的国际化综合旅游目的地。
2、古北水镇——景区内容极为丰富。如下表1所示，古北水镇景区观光、体验、休闲、度假内涵兼具，“景区主体+司马台长城”可供游客游玩2-3天。其中，目前规划中拟建住宿设施合计为1500间左右。
古北水镇品质卓越，盈利只是时间问题且可能超预期，有望打开公司市值想象空间，维持公司“推荐”评级2013年前三季度，公司剔除地产业务影响，收入增10%，净利润增长28%；剔除地产和非经常性损益影响，业绩增长17%。换言之，在各种不利因素打击下，公司业绩仍然保持良好，且预计地产业务对公司后续业绩的影响也将逐步有限。古北水镇项目品质优异，长城、温泉等资源优势突出，加之景区天然的地理位臵优势（距离北京市区120公里），中长期成长前景极为广阔。从定位来看，古北水镇的定位较乌镇更为高端，未来客流量可能不及乌镇，但是客单价将远高于乌镇，因此即使在相对重资产背景下，其盈利前景也极为可观。短期来看，古北水镇项目或难以贡献业绩，但是项目折旧摊销短期也有限，加之权益占比较低，短期对公司的业绩拖累相对可控。考虑到今年免费参观期亏损影响可能极其有限，再融资后有望带来财务费用的节省，并假设古北水镇成本法改权益法的投资收益在2014年体现，我们调整公司13-15年盈利预测为0.73/0.94/1.05元，再融资摊薄后分别为0.61/0.79/0.88元，对应PE32/24/22倍。
一如我们在8月5日公司价值分析报告《古北项目开业在即提升估值中枢上调评级至“推荐”》以及9月4日的深度报告《中青旅-600138-古北水镇：品质决定未来》中所反复强调的，随着古北水镇逐步揭开帷幕，景区优秀品质以及资源、交通、管理等综合优势有望推动市场认同度不断走高，近期股价表现也从一定程度体现了这一点。
考虑公司目前市值仅80亿元，而乌镇市值即有50-60亿元（以14年预计盈利3.2亿元，25倍PE，66%股权计算），且传统旅行社业务全面“O2O”化可能带来的盈利好转的估值的改善。随着古北水镇项目的推出（公司预计项目正常运营后有望每年贡献4个亿的净利润，据此测算该项目未来市值空间也有50-60亿元）以及第三个类乌镇项目渐行渐近，景区业务的市值成长空间极大。我们认为公司未来具有显著的基本面与题材并举的特征。维持公司6-12月合理估值23.5元，维持“推荐”评级，建议战略投资者可以逢低配臵，也可在未来积极参与本次增发。(来源：中国财经)